人民币“淡定”应对强势美元

　　11月以来，在岸和离岸人民币汇率震荡加剧，均呈现月线下跌趋势。

　　截至12月11日收盘，在岸人民币兑美元汇率报7.2678元，较11月1日收盘累计下跌1518个基点，跌幅为2.13%；离岸人民币兑美元汇率报7.2794元，较11月1日收盘累计下跌1576个基点，跌幅为2.21%。

　　对此，多位分析人士在接受21世纪经济报道记者采访时表示，美元指数走强是导致近期人民币汇率下跌的主要原因之一。伴随着美元指数的上升，人民币汇率近期确实出现了一定程度的贬值。

　　回顾来看，11月初，特朗普当选美国总统，迅速推高了市场对“特朗普交易”的预期。在“特朗普交易”的驱动下，美元指数大幅走高，加剧了人民币汇率的贬值压力。Wind数据显示，自11月6日至发稿，美元指数一直在105以上高位波动。其中11月22日，美元指数触及近三个月以来的最高值，达到107.4911。

　　在上述人士看来，近期美元指数或继续保持高位，但受美联储推进降息周期等多重因素的影响，再度走强的空间有限，人民币贬值压力将减弱。即便出现单边一致性看跌人民币的趋势，央行也有足够的政策工具稳汇率。与此同时，随着系列利好政策落地见效，我国经济运行企稳回升势头显著，将为汇市稳定提供足够的支撑。

　　最新数据显示，12月11日，在岸和离岸人民币双双走强，人民币兑美元均升破7.25元关口。根据Wind，截至当天15：30，在岸人民币兑美元汇率报7.2440元，较前一交易日上涨320个基点，最高触及7.2422元；离岸人民币兑美元报7.2477元，较前一交易日上涨200个基点，最高触及7.2420元，均创12月新高。

　　记者从多方了解到美元指数走强加剧人民币汇率波动的深层原因。一方面，特朗普可能的加征关税政策激发市场避险需求；另一方面，加征关税或将导致美国境内通胀回升，这也可能会促使美联储延缓降息进程。

　　中国社会科学院亚太与全球战略研究院副研究员肖宇对记者表示，美元走强的一大原因是市场对“特朗特交易”预期的增强。明年1月20日，特朗普将正式入主白宫，根据特朗普在大选期间提出的施政策略，美国对贸易伙伴加征关税或将不可避免。市场普遍判断这会再度推动美元对非美货币走强，当前外汇市场的价格走势，很可能就是对“特朗普2.0”的预期交易。

　　东方金诚首席宏观分析师王青则向记者指出，如果美国在明年发起新一轮贸易战，被征税国家货币将出现贬值，进而推高美元指数。

　　中国人民大学国家金融研究院副院长、国际货币研究所特约研究员何青也向记者分析称，特朗普上台引发了“再通胀”担忧，这将导致对美联储降息预期减弱，美元指数走强。历来美联储的加息降息政策，以及对其政策的预期，都是影响美元指数上升下跌的重要因素。特朗普胜选后，其主张的“对内减税，对外加征关税”的政策组合，会使得进口商品的价格上涨，企业税收降低，政府赤字扩大……这一系列连锁反应是引发市场对美国“再通胀”担忧的重要原因，也使得投资者预期未来美联储降息步伐可能放缓。市场对美联储降息预期的减弱，也是近几个月美元指数上升的重要原因。

　　若美联储延缓降息，甚至加息，这将造成国际间市场利差的走阔，吸引全球资金流入美国。在美元供给相对稳定的情况下，需求的增加会推动美元升值，进而导致美元指数走强。

　　不过，目前美联储仍处在降息周期内。何青向记者指出，在美联储上一个加息周期内，即2022年3月至2023年7月，一共加息11次，累计加息525个基点，表明其具有较强的政策惯性。

　　CME FedWatch数据显示，对今年12月18日的美联储会议，预测降息25BP的概率为81.5%，预测维持现有利率不变的概率为14.9%。对明年1月29日的美联储会议，预测降息25BP的概率为62.6%，预测维持当前利率不变的概率为10.1%，预测降息50bp的概率为27.3%。

　　从国内情况来看，中美长期国债利差的走阔也是推动美元指数上行的一个重要原因。肖宇对记者表示，中美国债利差的增加也会影响美元走强。历史数据显示，中美利差和汇率之间存在着较高相关性。在离岸市场，中美利差走阔或是收窄也一直是外汇交易员们决策的重要依据。中国10年期国债收益率的快速下降，使得中美利差进一步走阔，离岸市场套汇交易再度活跃。利差引发的套利交易，往往是较为重要的，影响汇率走势的短期因素。

　　中国外汇交易中心数据显示，截至12月11日，10年期中国国债收益率为1.84%，依然保持在2%下方。此前，12月2日早间10年期国债收益率下破2.00%，创历史新低。今年以来，美国10年期国债的收益率在4.1%~4.2%间波动，11月甚至一度上涨至4.4%。

　　业内人士认为，近期10年期中国国债收益率跌破2.0%，直接触发因素是11月29日，市场利率定价自律机制接连发的两份重磅倡议，即《关于优化非银同业存款利率自律管理的倡议》和《关于在存款服务协议中引入“利率调整兜底条款”的倡议》，旨在引导同业存款利率较大幅度下调。

　　何青对记者表示，目前美国的10年期国债收益率处于较高水平，中美国债收益率的扩大，会带动美股等风险资产的吸引力上升，对人民币汇率形成一定的短期压力。国债收益率作为无风险收益率的重要参考，对于股票等风险资产的收益率有重要影响。因此，在当前中美国债收益率扩大的情况下，以美股为代表的美元资产的吸引力会增强，可能会增加人民币的贬值压力。王青也认为，中美利差倒挂加深，无疑会对人民币汇率向下波动有一定助推作用。

　　不过，综合来看，中美国债利差走势趋缓，对人民币汇率的影响也逐步回归中性。何青告诉记者，近期国债收益率下降未必是坏事。虽然短期内国债收益率下降，会带动人民币资产的收益降低，使得短期汇率面临一定的压力。但是从中长期看，利率的下降有利于经济的固本强基，有利于经济长远地高质量发展，因此中长期有利于为人民币汇率的稳定向好创造良好条件。

　　王青也指出，近期一揽子增量政策在稳增长、稳楼市方面的效果，才是决定人民币内在升值或贬值的重要动力。相对而言，近期中美利差倒挂对人民币汇率的影响正在减弱。

　　未来美元指数走势如何？何时见顶？多方观点认为，短期来看“强美元”或许依旧是市场的交易主线，美元指数可能会维持短期高位。光大银行金融市场部宏观研究员周茂华对记者表示，美国黏性通胀及特朗普“再通胀”、关税预期的加强，可能对美元构成一定支撑，预计未来一段时间内，美元将维持强势震荡格局。

　　但是长期来看，美元指数面临着较为复杂的环境，不具备趋势性走强的基础。由于美联储目前还处在降息周期内，美元上涨的空间受到制约。因此从美元周期来看，大环境并不支持美元趋势性的走强。

　　王青对记者解释，从经济增长动能、物价走势来看，欧洲央行降息幅度可能大于美国，这意味着美欧公债利差还会保持较高水平。与此同时，随着欧洲经济复苏，欧元区GDP增速有可能在2025年加快，并缩小与美国经济增速的差距，这意味着明年美元指数大幅上行的空间也不大，2025年美元指数大概率将在当前较高水平附近波动。明年，若美国针对更多国家加征关税，贸易战的可能性带来更多避险需求，这也会导致特定时期内，美元指数或将进一步阶段性推高。

　　瑞银财富管理投资则认为，在特朗普担任美国总统且共和党主导国会两院的情况下，需考虑更大的政策变化可能带来的结构性转变，即未来的政权更迭将显著影响货币市场。虽然近期较为有利的美国宏观经济数据和特朗普的当选为美元带来了利好，但从长期来看，贸易关税或移民减少可能拖累美国经济增长，并再次提高市场对美联储降息的预期。美元DXY指数从9月的低点已经重置了6%，相当于大约1个标准差，市场已基本反映对美元的利好消息，再度大幅走强的空间有限。

　　何青也认为，美元指数大幅上行的空间不大。2023年以来，美元指数一直在101.05~106.35的区间内波动，今年11月以来的美元指数已经逼近2023年10月106.35的高位，进一步出现大幅上涨的可能性不大。中长期看，受可能的经济数据偏弱、美国债务危机以及降息周期的推进等因素影响，美元指数可能会见顶回落。

　　肖宇进一步向记者指出，一旦美国对外加征关税，势必会损伤美国经济基本面，继而使得强美元失去支撑。相比之下，中国经济长期向好的优势和基础依然存在。因此，对未来人民币汇率的走势也不必悲观。

　　此外，多方观点还提到，年底众多外贸企业需要集中结汇，对年底前人民币汇率走强有一定支撑。何青认为，在美元强势等因素导致人民币存在贬值压力的背景下，外贸企业的结汇行为可在一定程度上对冲这种压力。因为企业结汇会增加人民币的买盘力量，缓解因市场供求关系失衡造成的人民币走弱态势。

　　需要提醒的是，人民币汇率双向波动或是常态。对外贸企业来说，准确判断短期汇率走向难度很高，切忌单边押注。市场主体需要回归汇率中性，避免潜在外汇投机损失。

　　王青指出，无论是进口企业还是出口企业，都要坚持财务中性原则，在成本可控的前提下，利用远期、期权等外汇避险工具管理汇率风险。特别是在当前及未来一段时间汇市波动加剧的情况下，可更多利用这些工具缩小外汇风险敞口。尽可能使用人民币结算，也是规避汇率风险的一个有效方式。

　　何青建议，外贸企业可通过多种方式应对目前外汇市场的不确定性。其一，优化贸易结算方式，增加人民币结算比重，降低汇率风险。其二，企业可根据自身外汇收支情况及风险承受能力，选择合适外汇衍生品锁定汇率。其三，拓展多元化市场。降低对单一市场的依赖，分散汇率风险。此外，企业还需完善风险管理制度，建立专业团队。负责汇率风险的监测、评估与管理，为企业决策提供支持。

　　中国外汇交易中心数据显示，人民币兑美元汇率中间价在11月有较为明显的上调过程。11月6日，人民币兑美元汇率中间价为7.0993，11月7日则上调至7.1659，11月12日继续上调至7.1927，此后至12月维持在7.18~7.19左右波动。12月10日，人民币兑美元中间价报7.1896。

　　记者注意到，市场有观点认为，人民币中间价上调，加之即期汇率日内变动上限扩大，或为央行在主动释放贬值压力。

　　王青对记者表示，前期在美元指数快速上行过程中，人民币贬值幅度相对较小，累积了一定的被动贬值动能。人民币中间价适度上调，有助于释放这种被动贬值动能，缓解贬值压力。这一方面符合汇率市场化的大方向，也有助于避免贬值预期过度累积，防范人民币汇率在短期内出现大起大落，防范汇率超调风险仍是当前央行外汇政策的核心目标之一。

　　未来是否存在单边一致性看跌人民币的风险？多方观点认为，受国内外复杂形势的影响，人民币汇率面临短期的压力。但是从中长期看，汇率和国家的经济发展质量有关，在目前经济复苏，发展向好的大背景下，单边看跌的可能性较弱。如若人民币汇率出现一致性看跌人民币的趋势，一方面人民币有足够的韧性走过周期；另一方面央行会及时出手，采用对应工具“稳汇率”。

　　王青指出，考虑到明年我国外部经贸环境变数加大，市场对人民币可能存在一定贬值预期，因此不排除在特定时段出现一致性看跌人民币的风险。如果未来出现这种情况，包括调节离岸市场人民币流动性等在内的各类稳汇率工具会及时出手。历史表明，这些政策工具能够起到有效校正市场预期、防范汇率超调风险的作用。

　　周茂华也向记者表示，近年来人民币汇率弹性显著增强，且央行稳定汇率的可用工具较多，在汇率预期管理方面也具备丰富经验。在极端情况下，央行将会通过调节外汇存款准备金率、外汇风险准备金、发行离岸人民币央票、引入逆周期因子等方式稳定人民币汇率。

　　何青则指出，中长期看，我国有能力、有信心维持汇率的相对稳定。中国实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。央行会在必要时进行适当干预，防止人民币汇率出现过度波动，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

　　对于“央行出手”的时间点，王青认为，一方面需观察市场汇率对中间价的偏离程度是否接近2%。另一方面还需观察境内市场美元兑人民币期权隐含波动率是否快速冲高或持续处于5%以上的高位。

　　不过，11月以来，CFETS一篮子人民币指数基本稳定在100附近。在周茂华看来，人民币对一篮子货币汇率维持在100附近，外汇储备保持在3.2万亿美元上方等，这都反映人民币整体稳定，仍是强势货币之一。

　　据国家外汇管理局12月7日发布的数据，截至2024年11月末，我国外汇储备规模为32659亿美元，较10月末上升48亿美元，增加了0.15%。这也是我国外汇储备连续12个月站上3.2万亿美元大关，2023年我国外汇储备全年稳定在3.1万亿美元以上。

　　国家外汇局表示，2024年11月，受主要央行货币政策及预期、宏观经济数据等因素影响，美元指数上涨，全球金融资产价格总体上涨。汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，当月外汇储备规模上升。我国经济运行回升势头增强，市场信心改善，将继续为外汇储备规模保持基本稳定提供支撑。

　　对此，周茂华分析称，今年以来已经出台了多种利好政策。货币政策方面，国内多次降准降息、发行特别国债；财政政策方面，财政减税降费，加大基建补短板。加之稳楼市组合拳，大规模地方政府化债等措施，这些政策针对性强，既利好当下经济复苏，也惠及长远经济发展。

　　需要关注的是，12月9日，中共中央政治局召开会议，分析研究2025年经济工作。会议强调，做好明年经济工作，要实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好。