特朗普关税大棒敲击下，全球金融市场还将迎来多少动荡

　　东方汇理投资研究院主管迪芬得直言：“美国经济放缓的速度比市场三个月前预期的要快，主要是由于极端的政策不确定性。”

　　特朗普政府对等关税对全球市场的影响持续发酵。今日（7日）亚太交易时段，多个亚太主要股指和股指期货甚至发生暂停交易、熔断等情况。美股在上周最后两个交易日蒸发约6.6万亿美元市值，创下历史最高纪录后，今日亚太交易时段，三大股指期货跌幅继续达到4%~5%。

　　惠誉评级的美国经济研究主管索诺拉（Olu Sonola）在对等关税政策宣布后对第一财经记者表示：“美国对所有进口商品的关税税率目前约为22%，而2024年为2.5%。这一比率最后一次出现还是在20世纪10年代。这不仅对美国经济，对全球经济都是一种游戏规则的改变。如果这种关税率持续很长一段时间，此前的大部分经济预测都将被推翻。”

　　近期接受第一财经记者采访的分析师普遍认为，特朗普关税政策对全球经济前景和贸易格局都将产生深远影响，全球投资者或需据此调整投资布局。

　　对等关税冲击波下的全球经济

　　东方汇理投资研究院（Amundi Investment Institute）的主管迪芬得（Monica Defend）对第一财经记者表示，预计后续关于关税的谈判将加强，不确定性将居高不下，特别是在4月9日之前。特朗普发起了近一个世纪以来对全球贸易体系最重大的挑战。从长远来看，随着供应链的进一步重新布局和新的区域联盟的出现，全球化的放缓或将继续。

　　除了对全球贸易的影响，迪芬得直言，对等关税还会影响美国自身经济和全球经济前景。“美国经济放缓的速度比市场三个月前预期的要快，主要是由于极端的政策不确定性。高于预期的即将到来的关税将进一步影响商业和消费者信心，随着对失业率上升的担忧加剧，商业和消费者情绪似乎已经急剧下降。虽然关税无疑会在短期内加剧通胀，但我们认为，政策的中期影响将对经济增长更加不利。事实上，市场对关税影响美国经济的担忧，超过其对通胀影响的担忧。美国经济衰退的风险正在增加。”同时，她称，“现阶段预判美国经济衰退还为时过早。美国财政政策仍然非常宽松，预计美联储将在今年晚些时候继续降息，油价仍然低迷。此外，家庭和企业的资产负债表并没有过度紧张。简而言之，经济衰退的典型触发因素并不存在。然而，我们确实预计今年美国经济将大幅放缓，增长将低于潜在水平，通胀压力将上升。”

　　对全球经济而言，迪芬得称，正如我们已经看到的，潜在的政策结果，包括贸易报复和其他贸易联盟变得越发紧密等已然出现，但时点很难预料。各种因素将对全球经济增长和通胀轨迹产生线性和非线性影响。虽然特朗普试图减轻潜在报复措施，并为谈判打开大门，但其关税政策将导致不利的全球增长/通胀组合。

　　瑞银财富管理全球首席投资总监海菲尔（Mark Haefele）告诉第一财经记者，此次关税举措将使美国的有效关税税率，即关税占美国进口额的百分比提高到25%左右，短期内有效关税税率可能居高不下，如果特朗普在未来3~6个月内未采取积极措施降低关税，将进入下行情景，包括美国经济显著衰退和股市下跌。如果“极限施压”策略延伸到外交层面和美国财政政策上，不确定性将会加剧。不过，我们的基准情景仍是，随着来自于经济、政治和商业的压力增加，有效关税税率将逐渐降低。即便如此，美国和全球增长仍将大幅放缓，市场也将长期处于震荡局面。

　　“在新关税宣布后，我们预计美国经济增长或将大幅放缓。在我们的基准情景中，美国全年GDP增长预计将减缓至1%以下，包括了年内出现衰退，GDP从峰值到低点减少1%。在通胀方面，我们估计，迄今宣布的关税可能让美国CPI在年底前增加约2个百分点，前提是仅部分通胀引起的价格压力转嫁给终端消费者。”他称，“尽管通胀上升或将增添美联储决策的复杂度，但增长大幅放缓和劳动力市场可能疲软，意味着美联储仍有望在2025年余下时间内降息75~100个基点。”

　　此外，他预计欧洲增长也可能放缓，但降幅或较美国缓和。如果关税在整个夏季都保持在目前的水平，欧洲增长率或将减少约50~100个基点。通胀方面，欧盟加以反制可能在短期内推高价格压力，但贸易冲突的中期影响将导致欧洲通胀放缓。叠加增长疲软，欧洲央行可能在6月前大幅降息，让政策利率降至低于我们此前预估的2%。

　　保德信专题研究部主管安希尔（Shehriyar Antia）则对第一财经记者分析称：“现实远比表面情况复杂。即使美国扩大了保护性行业范围，全球约八成的贸易仍然发生在美国以外的地区，而各大行业内的企业仍会继续追求自由贸易与竞争优势。”他称：“对全球经济进行更深入评估，会发现全球化进程并未被打断，而是被划分为两条截然不同的双轨道，即主导了大部分行业和贸易模式并持续高速发展的轨道，以及覆盖行业较少但对经济发展举足轻重的另一条轨道。”

　　景顺亚太区（日本除外）的全球市场策略师赵耀庭也对第一财经记者表示，此次对等关税是特朗普团队在全球贸易纷争中发射的第一波炮火，以最大限度展开首次行动也在情理之中。如果亚洲地区的关税不被下调，重新平衡将意味着原本会运往美国的商品会将大量转移至世界其他地区。这会对美国消费者和企业造成了巨大负担，总需求可能会下降。这无疑增加了美国滞胀的风险。

　　对于亚洲，他称，许多通往美国市场的贸易转移路线——越南、柬埔寨、老挝、泰国、印度尼西亚——会受到关税影响。然而，这并非关税政策的最终结果，预计各国将开始与美国进行谈判以减少关税。他补充称，关税政策不确定性持续的时间越长，对市场情绪影响的就会越大，这将对亚洲的资本支出以及美国的家庭消费带来影响。基于此，他预计，亚洲各央行可能会采取比预期更大幅度地降息，以支撑经济增长基本面。

　　全球市场还将迎来多少动荡

　　在上述预判的全球市场环境下，该如何布局投资组合？威灵顿投资管理固定收益投资组合经理卡拉纳（Brij Khurana）对第一财经记者表示，美国此次公布的对等关税政策的力度之大，远超市场预期，可能使经济陷入严重的滞胀困境。他更看好长期债券，分析称：“债券收益率在全球范围内呈下行态势，市场普遍认为，此次美国公布的对等关税政策将主要冲击经济增长，并预期各央行将对此作出反应。然而，2018年的通胀率远低于当前水平，且通胀预期的锚定也好得多。由于当下通胀仍高于目标水平，我预计美联储将会保持耐心，观察这些更为极端的关税是否会导致消费者或基于市场的通胀指标出现抬升。如果美联储在可预见的未来按兵不动，这可能意味着，相较于对短期债券收益率的影响，市场对经济增长的担忧将导致长期收益率走低。”

　　同时，他称，令人意外的市场反应是，尽管全球股市疲软通常会支撑作为全球储备货币的美元，但自特朗普关税政策颁布以来，美元却走软。此外，市场或正在对许多国家可能采取的反制措施作出反应，这些国家可能会推出更多财政刺激措施来提振国内产业，这将为其本国货币提供有力支撑。同时，许多国家此前将其经常账户盈余投资于美国金融资产，新的关税政策无疑会促使这些国家考虑将资本回流至国内金融市场，这将削弱美元及以美元为投资货币的资产，主要是美国股票和信用证券。

　　迪芬得也持类似观点，他告诉记者，在货币方面，美元可能会继续面临压力，而日元在经济环境急剧恶化的情况下更像是一个避风港。今日亚太交易时段，美元对日元失守145，为去年10月以来首次，跌幅1.29%。美元对日元隔夜隐含波动率升至21.145%，刷新2024年11月以来新高。

　　“由于市场此前没有预期到如此大幅度的关税上调，因此反应会更加不稳定。除非稍后的谈判取得有意义的进展，新的贸易框架开始形成，否则这一趋势可能会在未来几周持续下去。未来几周，市场波动性将保持高位。”此外，他称，“由于劳动力和生产成本都可能随之增加，企业盈利增长可能会明显放缓。因此，我们建议降低股票头寸，保持对股票的对冲，并持有黄金是目前投资的关键。”

　　在整体的股权配置方面，他透露，东方汇理将继续多元化投资，持有新兴市场股票。对于美股，他预计，美国大型股受到关税政策影响将更加明显。就债券类投资，他对欧洲保持积极立场，对美债持接近中立的立场。

　　安希尔对记者表示，对于投资者而言，“双轨”格局为各国各地区和各产业，包括人工智能（AI）、高端半导体、5G网络、关键矿物、化石燃料、电动汽车（EV）和军事科技等领域提供了新的机遇和风险。投资者不应仅由于关税和产业政策忽视处于全球化减速轨道的行业，而应该更加关注特定企业和价值链之内存在的结构性优势。

　　他最看好四个行业：首先是AI与先进半导体；其次是EV，在他看来，领头的EV制造商已在全球汽车转型趋势中抢占先机，尽管部分中国品牌在欧美市场面临高额关税，但在东南亚、拉丁美洲和中东地区仍具有增长机会，并正积极进军豪华EV市场；再次是美墨边境工业地产，尽管美墨贸易环境充满变数，近岸外包趋势为两国边境的工业地产带来发展动能，主要受惠于大型跨国制造商的稳定需求以及货物抵达美国后需要重新装载运输的需求；最后还有金属与矿产，他分析称，比如铜等金属对许多主要行业至关重要，长期需求预期已超越现有供应。

　　海菲尔对记者强调，即便我们近几个月都在建议投资者对冲风险，但此次宣布的关税范围仍让我们和市场都感到意外，鉴于企业盈利前景转差、关税持续存在不确定性，以及波动可能持久，我们将美国股票从“具吸引力”下调至“中性”。在我们的基准情景中，市场预期将在年底前部分反弹，但我们仍将把标普500指数2025年12月目标价从6400点下调至5800点，并将标普500指数的年终市盈率目标从21.5倍下调至20.0倍，将2025年每股收益（EPS）预期从265美元下调至250美元。

　　在行业层面，海菲尔称，我们将美国科技板块和AI变革性创新主题从“最具吸引力”下调至“具吸引力”。虽然我们仍然看好AI技术周期的长期基本面，但关税相关不确定性可能对这些行业中短期表现带来一些挑战。

　　在美国以外的股票市场，瑞银继续对欧洲股市持“中性”观点，但基于盈利增长前景疲软和不确定性上升，将欧洲斯托克50指数年底目标从5700点下调至5200点。在板块上，海菲尔建议聚焦能受益于财政支出增加的领域和欧洲中小盘股。

　　债券、黄金、美元

　　此外，海菲尔称，尽管市场背景充满挑战，但我们认为仍有领域能够有助于抵御波动，包括黄金和优质债券。“我们继续认为优质债券具吸引力。市场对增长的预期可能会在未来几周下调，这将有利于优质债券。不过，在基准情景下，债券吸引力将更多来自于帮助投资组合多元化，而不是绝对回报前景。由于通胀也可能在短期内大幅上升，我们认为债券市场或许不会想要计入美联储大幅降息。而且，倘若美联储在通胀走高时降息或是通胀预期失序，收益率曲线上较长期的债券可能还会计入美联储决策错误的风险。”他称，“基准情景中，我们预期到年底10年期美债收益率将在4.0%。同时，高收益企业债相对美国国债的信用利差，将显著走阔。短期内，随着市场评估美国和全球增长可能大幅放缓，信用风险溢价重置可能会导致美国高收益债利差从目前的342个基点，扩大至400个基点以上。“

　　对于黄金，虽然特朗普关税政策公布后，金价有所回调，但海菲尔称，在我们的基准情景中，金价年底或将来到3200美元/盎司。若关税相关风险或地缘政治风险上升，即在上行情景下，金价甚至可能达到 3500美元/盎司。长期来看，从多元化的角度而言，在美元平衡投资组合中保持大约5%的黄金配置为最佳选择。

　　瑞银同样不看好美元。海菲尔称，自对等关税宣布以来，美元明显走软。单独来看，关税对美元有利，而且传统上美元也会在避险情绪上升时走高。然而，对墨西哥和加拿大的关税低于预期、市场对美国经济增长和利率预期的下调幅度高于其他地区、投资者开始计入欧盟和其他主要经济体潜在反制措施，以及政治不确定性使得更多资金寻求美元以外的资产分散配置，这些因素将削弱美元的避险需求。在利好和利空因素相互抵销下，预计未来数月美元将区间波动。倘若增长前景下行风险伴随着美联储降息幅度超过预期，美元可能长期走疲。